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推文人 | 樊学瑞
 
原文信息:Ventura J, Voth H. Debt into Growth: How Sovereign Debt Accelerated the First Industrial Revolution[J]. National Bureau of Economic Research, 2015.
 
引言
 
试想这样一个国家:一个世纪中,该国有2/3的时间都在国外作战,并且累计了巨额债务,而债务的用途是为战争服务。这样的国家能从经济停滞状态过度到持续增长阶段么?答案竟然是肯定的,英国的工业革命就是在这样的情况下发生的。1688年,英国发生了光荣革命,使其成为一个可靠的借款国。之后,借款大量增加。从1692年到1815年,英国债务占国内生产总值的比例从5%上升到200%以上。并且,筹集到的资金不是用来资助提高生产力的基础设施建设,而是用来支付海外战争的费用。在此期间,英国处于战争状态长达76年(62%的时间)。然而,频繁的战争和高债务积累与经济的显著转变同时发生。到这一时期结束时,英国的生产能力增长了8倍,能够维持4倍的人口增长、人均财富也增加了两倍。它把数以百万计的人口从农村转移到城市中心,成为“世界工厂”。那么为什么英国能够在积累巨额债务的同时实现工业化,并且这些债务主要是为外国战争提供资金的?本文尝试回答这一问题。
 
早期的研究认为债务积累不利于工业化,它挤出了私人投资(Ashton,1948),这种挤出效应减缓了一半的潜在增长率(Williamson,1984)。Barro (1987)认为债务积累对经济增长是中性的,因为债务积累并没有挤出私人投资,只是提高了储蓄总额(因为人们预计未来需要缴纳偿还债务的税收)。本文认为英国的债务积累加速了工业化。其逻辑如下:
 
如果把工业革命定义为高生产率技术的出现,企业家将因为这些产业的高回报率而投资于这些新产业。起初,企业家相对贫穷,只拥有经济储蓄的一小部分。贵族掌握了大量资本。伯爵和公爵们投资于利润率相对较低的农业和传统工业。理想情况下(无金融摩擦),企业家会向贵族大量借款,这会带来更快的增长和结构转型。但金融摩擦会阻碍这个进程:银行业规模小、效率低,股市也因政府的限制而停滞不前。此外,偏见也扮演了一个角色,因为贵族回避赚钱的活动。其结果是企业家被迫从再投资利润中为投资融资,资本形成和工业化相对缓慢。在有金融摩擦的情况下,主权债务会加速结构转型。主权债券对贵族很有吸引力,因为它们比农业和传统工业的投资回报高。而企业家们并不想购买主权债券,因为新兴产业的回报率甚至更高。因此,主权债务减少了对农业和传统工业的投资。传统行业劳动力需求减少反过来又压低了整个经济体的工资水平,提高了企业家的利润率。由于再投资利润提供了企业家大部分融资,这就增加了对新产业的投资。将以上逻辑结合起来,可以看出主权债务会加速结构变化和增长。
 
理论模型
 
本文构建了一个简单的数理模型来说明以上逻辑。本文的模型突出了两个特征,其重要性在近年来变得更加明显——资源再分配和信贷市场摩擦在发展中的关键作用。通过强调资源再分配和信贷市场摩擦,本文的模型为工业革命的关键宏观经济方面提供了一个统一的解释。
 
第一个方面是解释了工业革命初期的相对缓慢增长。过去30年对1700年后英国经济的研究得出的一个重要结论是,1850年前增长相对缓慢,人均产出以每年1%或更低的速度增长。本文模型提供了一种解释,解释了为什么增长不快:因为企业家自我融资能力的限制,缓慢的资本形成减缓了结构转型。
 
本文的框架所揭示的工业革命的第二个方面是工业革命引起的社会变革。1700年,英国贵族掌握了绝大多数财富和政治权力;到1900年,其相对地位明显下降。这是因为贵族不直接投资于新技术,也不直接或通过金融体系向资本家放贷。如果贵族能够在一个竞争良好的信贷市场上为新一代企业家提供资金,它将几乎占有新技术带来的所有利润机会,工业革命就几乎不会或根本不会产生社会变革。
 
工业革命的第三个方面是工人阶级在生活水平方面的增长有限。在工业化进程的核心阶段(1770-1830年),实际工资没有跟上产出增长的步伐;工资在国民收入中所占的份额急剧下降,而流向资本的份额却猛增。本文的模型为这一令人费解的特征提供了一个解释:即巨额主权债务是如何导致生产率和工资之间的差异的。正是劳动力需求的减少(因为贵族们从低回报投资转向了主权债务),使得工资保持在较低水平,并产生了为工业化融资所需的企业利润。
 
结束语和讨论
 
在什么条件下,债务促进增长?Reinhart和Rogoff(2009)提出了一个著名的观点,即主权债务积累往往与低增长联系在一起。但并非所有的债务累积事件都是相似的。18世纪英国这一事件的特殊之处在于债务起到了价值储存的作用。在缺乏发达的私人信贷市场的情况下,新的价值储备取代了低生产率投资,释放了用于为高生产率投资融资的资源。在其他情况下,这样的机制是否起作用?
 
至少可以想到两种情况。2007-08年的金融危机及其之前的长期扩张被许多人解读为资产泡沫破裂的结果。跟主权债务一样,资产泡沫是价值的储藏室。与本文的研究思路类似,最近的一些研究集中于资产泡沫如何克服金融摩擦和促进经济增长(Caballero and Krishnamurty 2006,Farhi and Tirole 2014,Martin and Ventura,2014)。不同之处在于21世纪美国和欧洲拥有发达的金融市场,而这些因素在18世纪的英国不太可能发挥主要作用。
 
本文在英国的例子中所强调的因素也可能是中国近几十年来惊人崛起的原因之一。Song、Storesletten和Zilibotti(2011)认为,中国经济增长是由低生产率国有企业向高生产率私营企业转移资源驱动的——严重的金融摩擦阻止了私营企业借贷,迫使它们通过留存收益为投资融资。在这种情况下,中国的外汇储备积累可能起到了类似英国贵族购买政府债券的作用:国有企业减少投资可能降低了对劳动力和工资的需求,提高了私营企业的利润,并导致了更快的增长和更快的结构变化。
 
本文的理论模型很简单,并未在推文中展示出来。本文的重要性在于为债务与经济增长之间的关系提供了新的理论视角和经验证据,还在一定程度上回答了“钱学森之问”。本文对理解和思考当今中国的政府赤字和地方债问题有一定帮助。
 
Abstract
 
Why did the country that borrowed the most industrialize first? Earlier research has viewed the explosion of debt in 18th century Britain as either detrimental, or as neutral for economic growth. In this paper, we argue instead that Britain’s borrowing boom was beneficial. The massive issuance of liquidly traded bonds allowed the nobility to switch out of low-return investments such as agricultural improvements. This switch lowered factor demand by old sectors and increased profits in new, rising ones such as textiles and iron. Because external financing contributed little to the Industrial Revolution, this boost in profits in new industries accelerated structural change, making Britain more industrial more quickly. The absence of an effective transfer of financial resources from old to new sectors also helps to explain why the Industrial Revolution led to massive social change – because the rich nobility did not lend to or invest in the revolutionizing industries, it failed to capture the high returns to capital in these sectors, leading to relative economic decline.
 
原文链接:https://www.nber.org/papers/w21280
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