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风险投资的地理集聚

 
推文人 | 华岳
 
原文信息
 
Henry Chen, Paul Gompers, Anna Kovner, Josh Lerner. 2010. "Buy Local? The Geography of Venture Capital” Journal of Urban Economics 67: 90-102
 
引言和背景
 
风险投资(Venture Capital)作为企业初创阶段重要的资金来源和运营管理的参与力量,已经成为许多中小型企业,尤其是高科技和创新导向企业发展过程中不可或缺的支撑。风投企业的地理位置选择本身可以与区域和城市经济学中的选址理论联系在一起,弄清这一问题也可以为政府制定相关的引导政策提供依据。本文作者试图从集聚的角度考察风险投资企业的选址问题,并试图解释造成这种集聚的机制和原因。文章技术上大多基于相关性回归分析,并不强调因果识别,文章胜在首先对风投企业(及其目标企业)集聚这一现象进行了量化描述,细致分析了风投企业的选址行为,并提出了可供检验的合理假说。
 
现象与假说
 
作者观察到在美国,超过一半的风投企业集聚在旧金山,波士顿和纽约这三个城市。同时,风投企业的投资目标企业(即接收风投的企业)也有一半左右集聚在这三个城市,作者基于这一现象提出如下三项待检验假说:
 
1.风险投资人得益于“一阶集聚外部性”(first-order agglomeration externalities) 从而选择集聚,即风投企业本身可以从服务共享,劳动力市场匹配和知识溢出等集聚经济的经典来源中受益。
 
2.风险投资人得益于“二阶集聚外部性” (second-order agglomeration externalities) 从而选择集聚,即风投企业的集聚是由于其投资目标企业的集聚而导致的。而这些目标企业的集聚经济同样来源于服务共享,劳动力市场匹配和知识溢出等经典因素。已有文献记录了计算机,软件开发和生物科技等行业中风投目标企业的集聚情况。
 
3.风险投资人观察到某城市早期已有风投企业进驻并持续获得成功,于是选择进驻,并吸引后续更多风投企业进驻,这是一种“first mover”带来的跟进效应和良性循环。
 
数据与主要结果
 
主要的风投企业的地理位置(区分总部办公地址和分部办公地址)和其风投资金去向(即接收风投的企业)数据来源于Pratt’s Guide to Private Equity and Venture Capital Sources 以及 Thomson’s VentureXpert. 作者获取了2039个风投企业1974年至2005年的数据作为样本。文章主要结果包括:
 
1.在考察期中的所有年份,旧金山/圣何塞,波士顿和纽约这三个都市区(作者称为风投中心)都容纳了超过一半的风投企业,作者从风投企业办公地址的角度计算了区位商,也显示风投企业在这三个都市区的高度集聚。
 
2.风投企业总部办公室的存在时间比风投中心以外的分部办公室的存在时间长2.2年,也就是说风投企业更倾向于关闭分部办公室。而这种倾向很可能就是由于上述的一阶集聚外部性导致的,即分部办公室可能由于享受不到集聚经济而缺少业务。同时,二阶集聚外部性也可能导致分部的关闭,即风投的目标企业更倾向于选址于风投中心,从而获得来自本地总部的资金和指导。
 
3.作者将风投企业数量对一组自变量进行回归,发现如下因素与风投企业数量即其集聚程度正相关:过去5年该城市风险投资成功的比率(“成功”由目标企业是否进入IPO阶段定义),城市人均GDP,以及城市创新水平(由人均专利数量衡量)。其他控制变量包括本科以上学历人群占比,资本所得与个人所得税率等。作者提出一个重要结论是已经成熟的风投区域会持续吸引创新企业和风投进入,形成良性循环并带来一阶和二阶集聚经济,而初生的创业区域可能由于缺乏成功经验而很难吸引风投,需要政府进行引导扶持。
 
4.从风投目标企业的角度来看,一个意外的发现是超过一半的企业其风投资金并非来源于本地,而这一现象似乎违反风投企业享受集聚经济,最小化监控成本的原则。作者解释为这是风投企业主动选择的结果,即在选择目标企业时,风投企业所要求的最低回报率已经将成本计算在内了,所以即使没有集聚经济,风投企业也能获利。这也从一个角度印证了风投企业的集聚可能更多是由于二阶集聚经济,即先有创新企业的集聚,才有风投公司的集聚。
 
5.通过比较发现,风投中心的风投企业比非风投中心的风投企业成功概率高4.4%。作者进一步将风投企业的成功概率作为因变量对一系列自变量回归,发现风投中心比非中心的成功概率高3.1%。
 
政策建议与结语
 
作者在结尾部分强调,风投中心基于集聚经济和历史基础会形成良性循环,而这种良性循环很可能会导致非风投中心区域出现恶性循环,即非风投中心区域会越来越难以吸引到创新企业和风投的进入。从市场角度来说这的确是一种对于资源的有效配置,但是从保就业,促增长,求稳定的政府角度来看,就属于一种市场失灵,政府这时需要出面对于风投企业的选址和投资方向进行引导,比如可以通过大力支持一些已经存在的非中心风投企业来强化一阶集聚经济,或通过大力支持特定产业来强化二阶集聚经济,或将风投企业引入非中心区域,实现从无到有,为良性循环的产生打下基础。
 
Abstract
 
We document geographic concentration by both venture capital firms and venture capital-financed companies in three metropolitan areas: San Francisco, Boston, and New York. We find that venture capital firms locate in regions with high success rates of venture capital-backed investments. Geography is also significantly related to outcomes. Venture capital firms based in locales that are venture capital centers outperform, regardless of the stage of the investment. This outperformance arises from outsized performance outside of the venture capital firms’ office locations, including in peripheral locations. If the goal of state and local policy makers is to encourage venture capital investment, outperformance of non-local investments suggests that policy makers might want to mitigate costs associated with established venture capitalists investing in their geographies rather than encouraging the establishment of new venture capital firms.
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