推文人 | 李洪亚

 

推文信息

 

Zwick, Eric and James Mahon. 2017. "Tax Policy and Heterogeneous Investment Behavior." American Economic Review, 107(1): 217-248.

 

1 引言

 

税收如何影响投资？不仅是经济学家广泛讨论的问题，也是逆经济周期政策制定者实施税收政策，刺激投资，带动增长所关注的焦点。提高政策设计的有效性不仅需要知道哪些企业对于税收激励反应更为敏感，而且需要明晰产生反应的原因所在。事实上，由于微观企业数据的不易获得，先前的研究并没有详尽探测税收政策的异质性如何影响投资及其微观上的相关性。本文基于12万多家企业数据，利用税收政策激励投资的两个事件，采用双重差分法研究了税收政策对投资的影响及其对不同企业产生的异质性效应。

 

2 政策背景

 

本文研究的投资激励政策是企业投资的“红利”折旧（bonus depreciation）政策。企业购买投资品时可以从应税收入中扣除购买成本，红利折旧加速了投资进程。因为，虽然红利没有改变投资成本扣除的数量，但却改变了投资成本扣除的期限，而企业通常根据扣除的贴现值进行判断红利的收益，实施加速扣除，由于存在贴现，未来扣除比当期扣除的价值要小，因此红利折旧政策带来企业投资激励。本文基于两轮红利折旧经济刺激法案构造自然实验进行研究。第一轮始于2001年，根据刺激法案，购买符合资质投资品的企业允许直接核销30%的投资成本，到2003年增加到50%，这一激励法案于2004年结束。2008年，第二轮刺激法案开始实施，重申了50%的红利折旧激励计划，在后来的2010年九月到2011年的12月的税收年份增加到100%。这些刺激政策仅仅适用于设备投资，而不包括大多数的构造物。其政策的目的在于刺激经济。用国会的话来说，“增加和扩展额外一年的折旧将会加速设备的购买，促进资本投资、现代化和增长，从而促进经济复苏”（Committee on Ways and Means 2003，p.23）。本文基于微观企业数据的分析为税收政策的宏观经济效应的研究提供了经验数据支持。

                                    

3 研究发现

 

本文的第一个研究发现是，红利折旧对投资具有很大的影响效应。对于具有不同红利收益的企业，平均来看，在2001年和2004年间，有一个10.4%的相对投资响应，而在2008年和2010年间具有16.9%的投资响应。本文的估计与House and Shapiro（2008）对第一次红利折旧事件的研究是一致的，但远高于关于其他税收改革研究的估计。论文的第一部分详细地分析了本文的第一个研究发现，并给出了一系列的稳健性检验。

 

在研究设计上，本文比较了同一时点上具有不同红利收益的企业，其中，对于投资期限较短（或投资非耐用品）行业的企业设为“控制组”，相应地，对于投资期限较长（或投资耐用品）行业的企业为“实验组”，由于不同行业的企业在技术上存在差异，二者对于红利折旧政策的影响并不相同。该自然实验同时分离红利的政策效应与其他经济冲击对投资的影响。假如没有红利折旧政策，投资期限较短行业和投资期限较长行业投资增长具有平行的增长趋势，那么自然实验的设计是有效的。而这种设计的一个关键问题是随着时间变化的产业冲击可能影响红利的政策效应。出于以下四个原因，本文认为这个问题的影响是有限的。第一，平行趋势的图形检测显示，在2001年到2004年间以及2008年到2010年间的红利折旧政策时期，投资期限长期的企业和投资期限短期的企业先前具有一个平滑的趋势，然后具有一个清晰的稳定的断裂。尽管萧条期不同产业均受到影响，但在两个时期其影响效应具有相同的大小。第二，对于不同的模型设定，以及控制企业的现金流、产业的Q值以及产业的趋势等变量后，其结果仍是稳健的。控制了产业与宏观经济的平行移动提高了本文估计的可靠性，本文证实了在政策制定者没有引入投资激励计划时，在过去萧条时期的企业投资增长的平行趋势确实存在。第三，估计通过了安慰剂检验，即红利折旧政策对于不合格投资（ineligible investment，即不符合税收抵扣的投资）的影响几乎为零。最后，对于合格投资（eligible investment，即符合税收抵扣的投资）的企业，红利的接受率（bonus take-up rates），即企业是否在纳税表上填写红利，在投资期限较长行业确实更高。鉴于以上分析，虚假的因素不可能进行解释红利折旧的政策效应。由上述分析可见，本文的第一个研究发现确实存在。

 

论文的第二部分给出了一组异质性检验，其研究在于考察红利折旧政策影响企业投资的异质性，旨在关注红利折旧政策影响企业投资的机制。

 

本文的第二个研究发现是，小企业对于投资激励的反应更敏感。本文从200万家企业所得税申报表中获得12万多家公共公司和私营公司企业样本，对此进行了研究。本文样本中过半的企业小于美国标准普尔数据库（Compustat）最小的企业。样本中最大的企业，像先前对公共公司样本的研究相似，其估计与过去对其他税收改革的研究结果相一致。相反地，中小型企业显示出更强烈的反应。尽管总的投资集中在企业规模分布的顶端，样本中5%的企业占据了60%的投资，而底部95%的企业实质上影响着本文投资加权的估计。投资加权的弹性为2.89，高于仅使用大企业样本估计弹性2.27的27%。

 

究其影响机制来看，可能的解释主要可以从以下一些方面进行说明，其一，金融摩擦理论（Jensen and Meckling，1976；Myers and Majluf，1984；Stein，2003），即存在金融摩擦的情况下，外部融资成本提高了企业评估项目的贴现率，由于企业使用更高的贴现率进行估计未来现金流量现值时，红利折旧政策更有价值，所以金融摩擦可能放大红利折旧政策对投资的影响效应。而小企业、非付息企业以及具有低现金流量的企业易于受到融资约束的影响，对于红利折旧的政策反应也更为强烈，因此，对于不同规模企业的投资对于红利折旧政策的反应可能并不相同。其二，非凸调整成本模型（Caballero and Engel，1999；Cooper and Haltiwanger，2006），显示金融摩擦对于异质性效应的解释并不是唯一的，也可能是企业存在非凸调整成本，由于企业并不计划每年进行调整成本，当政策引致企业跨过调整门槛时，投资急剧增加。由于企业固定成本并不相同，不同企业相对于调整成本门槛的距离存在差异，因此异质性企业投资对于政策刺激的反应也会具有差异。此外，本文还探讨了企业特有的失败风险以及管理者短视等可能的影响机制。然而，并不存一个可以解释所有类型结果的单一企业特征。

 

本文的第三个发现是税收政策即时产生现金流量时，企业才会对投资刺激产生反应。税法的不对称性引入了另一种异质性资源：具有税收损失的企业须递延才可实现税收优惠的好处。在政策冲击产生时，由于样本中许多企业处于税收损失的情况，可能会质疑企业如何看重未来的税收收益，即在后来的年份红利折旧能够提供给它多大的红利折扣。这一发现对于即使能够持有未使用的折扣进行递减未来税收的企业也是成立的，而不能被增长机会的差异进行解释。为了证实政策产生作用即时性的重要性，本文研究了折旧计划的第二个成分。具有小额投资支出的企业在税收计划上面对一个永久性的税收扭结，在边际投资激励上产生了一个间断的变化。税收激励的急剧变化引起大量投资扭结。当立法产生投资扭结时，引起投资集聚。在这一背景下，税收激励能够即时引致投资是重要的，当集聚强烈的依赖于当前企业的税收状况时，即处于正向税收状态的企业比间断的另一边处于负向税收状况的企业更可能产生投资集聚。因此，对于不同组的企业以及不同的折旧政策，本文发现企业并不看重未来的税收收益。

 

4 结语

 

本文结合公共经济学和计量经济学的方法，采用详细的微观企业数据研究了税收对投资的影响效应及其异质性影响。研究发现，企业投资强烈受到红利折旧政策的激励，尤其是小企业对投资激励反应更为敏感，而且税收政策引起投资反应的即时效应发挥重要作用。特别地，利用详实的数据，根据企业规模、企业持有的现金流动性以及企业所处的税收状况等方面进行深入探讨了税收政策引起的企业投资反应的异质性特征。

 

基于数据研究的结果，本文对异质性特征产生的机制：金融摩擦、调整成本、失败风险以及管理者短时等方面进行了探讨，为税收的宏观经济效应的研究提供了微观基础，然而如何具体识别关键的机制仍有待进一步研究。其他进一步需要研究的问题包括关注税收计划的特征，税收计划者或设备销售者如何影响税收政策的实施，企业是否以未来收益为代价最小化当期税收等。对于以上问题的回答需要揭示代理问题与公共政策之间的相互反应以及企业如何学习最优的管理实践等方面。

 

本文的结果意味着直接促进投资并产生即时收益的投资激励政策更可能对投资活动产生影响，依赖于投资决定的融资约束政策也可能具有相似的效应。虽然本文发现了红利折旧政策对投资产生了强烈的即时效应，但是对于资本存量的净效应仍然不能确定。如果所有投资的反应都来自不久将来投资的替代，那么支持生产率或长期资本投资的政策价值将会是有限的。与耐用消费品的研究相比较，本文没有发现跨期转移的更多证据，因此，对于这一问题仍需进一步研究，期待可以获得最新数据以便提供更为有用的结论。

 

Abstract

 

We estimate the effect of temporary tax incentives on equipment investment using shifts in accelerated depreciation. Analyzing data for over 120,000 firms, we present three findings. First, bonus depreciation raised investment in eligible capital relative to ineligible capital by 10.4 percent between 2001 and 2004 and 16.9 percent between 2008 and 2010. Second, small firms respond 95 percent more than big firms. Third, firms respond strongly when the policy generates immediate cash flows, but not when cash flows only come in the future. This heterogeneity materially affects investment-weighted estimates and supports models in which financial frictions or fixed costs amplify investment responses.